寻找市盈率对优秀上市公司股票的“错配”
2020-03-20 20:16:07
读约翰.聂夫的书，我们知道他最擅长的是低市盈率选股法；读邓普顿的书，我们知道他利用的最简单方法是市盈率与市盈率相对盈利成长比率。看来，十八般武艺未必样样精通，只要找到自己擅长的一两种估值方法就足以笑傲天下。
对于估值这一一“世界性难题”，我们已经化解了，即以科学的估值公式作为思维指导，找到“特定条件““适用范围”，运用市盈率进行简单推算即可。其中还有一个窍门，我们要善于寻找到市盈率与企业不同发展阶段之间的“错配”，或者因为市场长期偏见、情绪普遍影响而造成的“错配”，进而挖掘出有投资价值的品种。
第一种“错配”是在优秀企业的价值扩张时期。
一些优秀企业在初创、扩张时期，单看市盈率有些高，比如30倍、40倍不等，这在一些新兴行业中表现得更为明显。这个时期，单纯讨论30倍或40倍的市盈率没有多大意义，因为一家现在市值50亿元或100亿元的企业，将来几年大概率能做到500亿元或更高的市值，此时市场给出的市盈率往往是“错配”的。
我们提到的贵州茅台、格力电器、云南白药这样的长期大牛股，在它们上市的最初几年，不论你是以多高的市盈率买入，坚定持有至今，实际上都是对的。同样，一些在早期阶段“烧钱”的公司，如当年的亚马逊、腾讯、阿里巴巴，我们又如何给予它市盈率估值呢？可以说，我们对这样的公司，是无法简单运用市盈率进行估值的。投资这类标的难度较高，重要的是对于其未来的洞察。
第二种“错配”是一些优秀企业“被成熟”。
与股市常常对一些新东西，如新技术、新发明、新创造等表现出不理性的狂热冲动相反，对一些传统行业和企业往往产生“审美疲劳"和持久的偏见，表现在市盈率估值上，就是一-些优秀企业“被成熟”。白酒企业在2012年之前的很长时间，一直“被传统”“被成熟”，结果它却带来了“黄金十年”，从而让一些投资白酒企业的长期投资者赚得盆满钵满。白色家电行业被市场的长期偏见左右，其市盈率的“错配”更是持续了很多年，结果却走出了格力电器、美的集团、青岛海尔这样的长期大牛股。类似的例子还常常出现在一些竞争格局相对稳定、寡头稳定的行业。2017年，中国股市演绎了一场轰轰烈烈的绩优蓝筹行情，但是在2015年股灾之前，很多绩优龙头企业被市场认为“太传统”，甚至有的被当成“蓝筹僵尸”。
羚羊总是成群地聚集在一起，以避免天敌的捕杀。这一刻还无所事事，一副风平浪静的模样，下一刻它们就可能飞奔起来。羚羊总是睁大眼睛，观察其他羚羊在做什么，因为它不想被甩在后面。在股市上，作为大众投资群体，投资行为是不是与羚羊并无二致呢？当一些“羚羊”全往东边跑去，作为个理性的投资者还要往西边看一看，或许就能够发现投资的金矿，这就是所谓的逆向投资。
第三种“错配”是市场情绪的“错配”。
一家企业，股价今天上涨几个点，明天又跌几个点，企业的经营状况会变化如此剧烈吗？显然不会，这完全是市场情绪的直白表现。特别在牛市与熊市状态下，市场常常把这种贪婪与恐惧的人性弱点发挥到淋漓尽致，甚至可以说，市场对于同一家企业的估值在牛市有“牛眼”，在熊市有“熊眼”。当然，这恰好给理性的投资者提供了发现这种“错配”的机会。
我们先看一个公式：市盈率=常态下的合理市盈率水平(Normal PE)+情绪扰动项(e)。这个公式告诉我们，一家上市企业当下的市盈率包括常态下的合理市盈率水平和情绪扰动项两个部分。前面部分，即企业在市场常态下的合理估值水平，是由其内在价值决定的，而情绪扰动项则是市场情绪和其他因素扰动而带来的变化。
在交易时间，市盈率每分每秒都在发生变化，这主要是情绪等因素在起作用，但是无论短期市盈率如何波动，它都会围绕个轴线上下波动，而这个轴线就是企业在常态下的合理估值水平，即它的内在价值。
明白了这个道理，我们就可以寻找这种“错配”。那么，市场又有哪些机遇会给我们提供这种“错配”呢?接下来，我们就以此为“重头戏”来谈。
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